Comment calculer la valorisation d'une société ?

Même si l'évaluation d'une société n’est pas une science exacte, elle requiert beaucoup de rigueur et d’exigence. Et cette rigueur implique de se poser en premier lieu les bonnes questions. Explications

Pourquoi évaluer une entreprise?  Tout simplement dans le but de négocier un prix de transaction. En principe, la négociation d'un prix a toujours pour point de départ une évaluation.  Il existe cependant (i) une exception et (ii) une limitation à ce principe. L'exception se cristallise lorsqu'il y a contestation du prix de cession entre associés ou entre l'un d'entre eux et la société. Dans ce cas, le prix de cession est déterminé à dire d'expert conformément à l'article 1843-4 du Code civil, sans possibilité de négociation (« dans tous les cas où sont prévus la cession des droits sociaux d'un associé ou le rachat de ceux-ci par la société, la valeur de ces droits est déterminée, en cas de contestation, par un expert désigné,... ».
La limitation peut se cristalliser dans le cas d'un apport partiel d'actif ou d'une fusion, ou encore d'une transformation de la société. En effet, si le commissaire aux apports ou à la transformation considère, au nom de la protection des tiers et les associés/actionnaires d'une société, que les biens apportés sont surévalués, les actionnaires doivent en principe suivre l'avis de ce dernier s'ils souhaitent réaliser l'opération.Il n'existe pas une mais plusieurs méthodes pour évaluer une entreprise, une société, etc... C'est ce que rappelle régulièrement la Cour de Cassation régulièrement dans ses arrêts.  Le choix des méthodes dépend largement des caractéristiques de l'entreprise (activité notamment) et du contexte d'évaluation (conflit entre actionnaires, cession à un groupe industriel, etc.). Il convient donc de les employer avec discernement. Et les erreurs commises sont fréquentes et quelques fois significatives.Les méthodes d'évaluation peuvent être classées en deux catégories : les méthodes intrinsèques d'une part, analogiques d'autre part. Les méthodes intrinsèques retiennent l'ensemble des caractéristiques propres à l'entreprise, qui lui permettent de dégager des cash-flows futurs. La méthode intrinsèque la plus employée est celle des discounted (free) cash flows (D.C.F. en français flux libres de trésorerie actualisés). Les méthodes analogiques visent à appliquer aux multiples de performance de l'entreprise évaluée ceux issus d'une ou d'un groupe d'entreprises de référence. Les deux méthodes analogiques les plus utilisées sont d'une part les multiples de résultats d'exploitation (E.BI.T.) et net (qui est l'inverse du Price Earning Ratio) et d'autre part les transactions comparables.     Schématiquement, la méthode des discounted (free) cash flows (D.C.F.) consiste à actualiser les free cash-flows (F.C.F.). Les free cash flows sont calculés à partir d'un business plan. Le taux d'actualisation correspond au taux de rentabilité pondérée exigée par les actionnaires et les prêteurs de deniers (banquiers, etc.). Il est aussi appelé coût moyen pondéré du capital (CMPC, traduction de weighted average cost of capital (WACC)). Celui-ci se calcule à partir du modèle d'évaluation des actifs financiers (MEDAF, (traduction de Capital Asset Pricing Model (CAPM). La principale difficulté dans l'estimation du MEDAF est constituée par la détermination de la prime de risque propre à l'entreprise à évaluer.

Quant à la méthode des multiples de résultat d'exploitation et net, elle consiste d'abord à sélectionner  une ou plusieurs d'entreprises, cotées en bourse, puis à en déterminer le multiple de résultat d'exploitation et ou de résultat net (capitalisation boursière/résultat) et d'appliquer lesdits multiples aux résultats de l'entreprise ou de la société considérée. La méthode des transactions comparables procède de la même démarche, à une exception près. On substitue aux cours de bourse le prix de cession.
La méthode d'évaluation la plus facile à mettre en oeuvre  est toutes choses égales par ailleurs, celle des comparables boursiers. Mais c'est la moins pertinente, car trouver des sociétés réellement comparables, que celles-ci soient cotées ou aient été cédées, est souvent un véritable parcours du combattant. Ce qui peut conduire les praticiens à écarter cette méthode. En revanche, la méthode des DCF est plus difficile à d'application mais elle est rarement impertinente. En d'autres termes, cette méthode est presque toujours retenue.

Comment évaluer une entreprise de forte croissance (startup) ? 
Les investisseurs financiers ont recours principalement à deux méthodes ; la première,  celle des capitaux-risqueurs (VCM) qui est une adaptation de la méthode des discounted cash-flows aux startups,  consiste à comparer le prix de cession actualisé (en fait la valeur de la société post-money) avec l'investissement de départ.  La seconde, qui est une variante de la première, est le multiple d'investissement de départ (prix de cession/investissement de départ). En phase d'amorçage, les investisseurs cherchent à multiplier leur investissement de départ par huit à un horizon de 5 ans, par vingt à un horizon de 8 ans.
Mais ne passez pas beaucoup de temps sur l'aspect évaluation. En l'absence de recul suffisant les investisseurs vont se focaliser davantage sur les qualités humaines du porteur de projet (crédibilité par rapport au marché, capacité d'adaptation aux évènements imprévus, etc.) que sur l'évaluation, même si celle-ci est techniquement bien maitrisée.

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