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Transmettre son entreprise par LBO

Les rachats d'entreprise avec effet de levier (LBO) rencontrent un succès croissant en France. Comment fonctionnent-ils ? Quelles entreprises sont concernées ? Que se passe-t-il après ? Eclairage.

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Le capital transmission tient une place à part dans le capital investissement. Tout d'abord par son principe : il s'agit en effet du rachat d'une société par un fonds. Contrairement aux autres formes de capital investissement, la prise de participation de ce fonds est majoritaire.

Ensuite, le capital transmission capte la majeure partie des capitaux investis par le capital investissement (voir les chiffres). Les sommes nécessaires pour effectuer le rachat d'une entreprise sont en effet plus conséquentes que dans le cas d'une prise de participation minoritaire. C'est pourquoi ces opérations sont assorties d'un montage financier dit de LBO (Leverage Buy Out).

Un montage financier reposant sur l'endettement
L'opération de LBO consiste, pour l'investisseur qui souhaite racheter l'entreprise, à n'apporter qu'une partie des fonds nécessaires (généralement un tiers) et de se procurer le solde à l'aide d'un emprunt. "Le LBO est finalement un montage assez similaire à celui utilisé pour l'acquisition d'un bien immobilier à usage locatif, par exemple dun appartement, explique Dominique Nicolas, délégué général de l'Afic, l'Association pour les investisseurs en capital. Le particulier apporte 10 à 15 % de la valeur du bien et il emprunte le reste."

Le LBO est un montage assez similaire à celui utilisé pour l'acquisition d'un appartement."

Dominique Nicolas, Afic

Concrètement, un montage de LBO nécessite la création d'une société holding. C'est elle qui souscrit le ou les emprunts. Ses fonds propres sont constitués des capitaux investis par la société de capital transmission et par ses éventuels partenaires (management de l'entreprise, anciens actionnaires...). Avec les fonds ainsi levés, cette holding rachète l'entreprise cible. Elle en est généralement actionnaire à hauteur d'au moins 95 %, pour permettre l'intégration fiscale de sa filiale et réduire son impôt.

La société rachetée verse des dividendes à la holding qui peut ainsi rembourser sa dette, majorée des intérêts, à sa banque. Pour les investisseurs, ce montage présente enfin l'avantage de dégager une plus grande rentabilité que s'ils n'avaient pas recours à la dette. C'est l'effet dit de "levier financier" (leverage en anglais).

Une levée de fonds moyenne de 30 millions d'euros
Si les LBO réalisées sur de grandes entreprises, parfois cotées, sont les plus médiatiques, ce montage s'adresse avant tout aux PME, employant moins de 250 salariés et réalisant un chiffre d'affaires inférieur à 50 millions d'euros. Tous les secteurs économiques sont concernés. "L'industrie et, de manière plus générale, les secteurs dactivité plus matures sont naturellement plus représentés dans le capital transmission que dans le capital risque, très tourné vers les nouvelles technologies et les entreprises plus jeunes", reconnaît néanmoins Dominique Nicolas.

Et toujours

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La fourchette des fonds levés est aussi vaste que le vivier des entreprises éligibles au capital transmission : lors les plus petites LBO, les investisseurs apportent de 5 à 8 millions d'euros mais ces montants peuvent potentiellement atteindre 6 milliards d'euros si plusieurs fonds décident de se rapprocher pour le rachat d'une grande entreprise. "Le ticket moyen d'un investisseur pour une opération de LBO se situe autour de 10 millions d'euros, ce qui permet de lever 20 millions d'euros supplémentaires par la dette", constate le délégué général de l'Afic.

Un financement destiné aux entreprises à fort potentiel
Les sociétés concernées par ce mode de financement se répartissent en deux grandes catégories. Il peut s'agir d'entreprises patrimoniales dont le dirigeant-créateur souhaite se désengager, ou de filiales dont le groupe choisit de se séparer car elles sont hors de son cur de métier. Dans le cas de la transmission d'une entreprise patrimoniale, le processus peut par ailleurs se faire en deux temps : suite à un premier LBO, le créateur peut rester partie prenante tout en devenant minoritaire, avant de se désengager totalement lors d'une deuxième levée de fonds (dite LBO secondaire).

Dans toute opération de capital investissement, la question du management est primordiale."

Dominique Nicolas

La condition de base pour lever des fonds par le capital transmission reste le profil de la société et ses projets. "Si l'entreprise présente un potentiel de développement de son chiffre d'affaires et de sa performance, les investisseurs sont susceptibles d'être intéressés", explique Dominique Nicolas. A partir de là, plusieurs cas peuvent se présenter, de l'entreprise avec une croissance modérée mais régulière à une autre, moins constante dans le temps, mais présentant un potentiel de développement très fort. En tout état de cause, l'entreprise devra créer suffisamment de valeur pour permettre au fonds de réaliser une plus-value suffisante lorsqu'il la revendra.

Le management, pilier de la réussite de l'opération
Le management de l'entreprise rachetée a un rôle central à jouer dans une transmission par LBO. Deux cas de figure se présentent. Soit la société dispose de cadres sur lesquels elle peut asseoir son développement et elle les garde : on parle alors de MBO (Management Buy Out). Soit ce n'est pas le cas et le fonds qui investit fait venir avec lui des managers extérieurs : c'est alors un MBI (Management Buy In).

"Dans toute opération de capital investissement, la question du management est primordiale car, même dans le cas où le fonds est assez impliqué dans l'accompagnement de l'entreprise, ce n'est jamais lui qui la dirige au quotidien, souligne Dominique Nicolas. C'est pour cela que, dans le capital transmission, les managers sont pratiquement toujours parties prenantes de linvestissement. Cela permet d'aligner leurs intérêts sur ceux du fonds d'investissement." Une organisation qui garantit également, selon le délégué général de l'Afic, une grande efficacité dans la gouvernance de l'entreprise rachetée.

Un investissement de quatre ans en moyenne
Comme dans toute opération de capital investissement, le fonds de capital transmission n'a pas pour vocation de rester indéfiniment actionnaire de la société acquise. Les montants mis à disposition par les bailleurs de fonds, que ce soit des banques, des assureurs ou des caisses de retraite, doivent obligatoirement être restitués. "Le temps de détention moyen est de quatre ans, précise Dominique Nicolas. Mais la fourchette est plus large : certains grands opérateurs peuvent rester plus longtemps sur certaines de leurs participations, alors que lon constate une rotation un peu plus rapide, mais rarement inférieure à trois ans, notamment pour les fonds entrés à l'occasion dopérations de LBO secondaires."

Site

Le site de l'Association française des investisseurs en capital (Afic)

Plusieurs options se présentent lors de la sortie d'un fonds du capital d'une entreprise. La cession industrielle, à un grand groupe du secteur par exemple et, plus rarement, à un investisseur individuel, en est une. D'autres fonds peuvent également être intéressés par la reprise : de nouveaux tours de table (LBO secondaires, tertiaires...) ont alors lieu. C'est l'occasion pour les managers qui le souhaitent de monter dans le capital de l'entreprise. "Les opérations de LBO successives peuvent permettre à l'équipe dirigeante de devenir le premier actionnaire de l'entreprise, explique le représentant de l'Afic. Elles contribuent ainsi à l'émergence d'une nouvelle forme de capitalisme industriel."

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